Bei jeder meiner Anlageentscheidungen spielt das Geschäftsmodell eines Unternehmens sowie dessen Markteintrittsbarrieren – der sogenannte „Burggraben“ – eine herausragende Rolle. Dies ist deshalb so essentiell, da Burggräben den Unternehmen ermöglichen ihre hohen Kapitalrenditen aufrecht zu erhalten, indem er sie vor möglichen Wettbewerbern schützt. D.h. umso größer und vor allem nachhaltiger der Burggraben eines Unternehmens ist, desto länger kann dieses Unternehmen sein eingesetztes und investiertes Kapital mit hohen Renditen verzinsen und langfristig von dem exponentiellen Wachstum des Zinseszins profitieren.
Mein Ziel ist es daher nicht, den ungewissen Gewinner von morgen zu finden, sondern in die Unternehmen zu investieren, die bereits gewonnen haben. Dies sind in der Regel Unternehmen mit Monopolen bzw. extrem dominanten Marktpositionen, die ihre hochprofitablen Geschäftsmodelle langfristig aufrechterhalten oder sogar ausbauen können.
Wettbewerb erzeugt Risiko!
Die Marktwirtschaft funktioniert in der Regel nach einem simplen Prinzip: Ein Unternehmen entwickelt ein gefragtes Produkt und platziert es zum bestmöglichen Preis am Markt. Steigt die Nachfrage, wachsen Umsatz und Margen. Doch profitable Märkte locken unweigerlich Wettbewerber an. Ein Kampf um Marktanteile beginnt, wodurch sich der Preisdruck erhöht und die anfänglich hohen Margen sukzessive sinken.
Dies ist natürlich eine sehr vereinfachte Darstellung und bedeutet nicht das Unternehmen durch Wettbewerb automatisch dem Untergang geweiht sind. Viele hervorragende Firmen setzen sich durch überlegene Produkte, starke Marken oder exzellentes Management dauerhaft durch. Doch als Investor stelle ich mir die Frage: Will ich das Risiko einer hochgradig wettbewerbsintensiven Branche wirklich eingehen?
Für mich lautet die Antwort: Nein. Ich konzentriere mich auf Unternehmen mit strukturellen Wettbewerbsvorteilen, die es Konkurrenten im besten Fall unmöglich machen, in deren Märkte einzutreten.
„Ich versuche Aktien von Unternehmen zu kaufen, die so wunderbar sind, dass ein Idiot sie leiten kann. Denn früher oder später wird es einer tun.“ – Warren Buffett
Wie finde ich Unternehmen mit nachhaltigen Wettbewerbsvorteilen?
Die Logik, in Unternehmen mit nachhaltigen Wettbewerbsvorteilen zu investieren ist grundsätzlich erst mal nicht schwer zu begreifen und macht aus vielerlei Gründen Sinn. Spätestens seit Buffett und Munger ist dies common sense! Doch wie finde ich solche Unternehmen und worauf muss man dabei achten?
Folgende Merkmale und Effekte führen zu Wettbewerbsvorteilen bzw. können diese noch verstärken:
Netzwerkeffekte: Man kann sich den Netzwerkeffekt wie einen sich selbst verstärkenden Effekt vorstellen, ähnlich wie ein schwarzes Loch, dass größer und stärker wird, je mehr es verschlingt. So erhöht sich der Wert eines Produktes oder einer Dienstleistung, je mehr Menschen es nutzen. Im digitalen Zeitalter profitieren hiervon vor allem Plattformen wie z.B. Meta, Alphabet oder Microsoft. Aber auch Zahlungsanbieter wie Visa und Mastercard oder Reiseplattformen wie Booking oder AirBnB nutzen ihr riesiges Netzwerk und locken dadurch immer mehr neue Nutzer an. Durch diesen Effekt können sich Produkte und Dienstleistungen in kürzester Zeit extrem schnell verbreiten, bis die Nutzerzahlen irgendwann so groß sind, dass es für neue Wettbewerber schier unmöglich wird mit der Größe dieses Netzwerkes konkurrieren zu können.
Wechselkosten: Hiermit ist z.B. ein großer zeitlicher und/oder geldlicher Aufwand gemeint, der es Kunden erschwert auf ein Konkurrenzprodukt umzusteigen. Beispiele hierfür sind z.B. die Apple-Produkte, auf denen ich meine Daten gespeichert habe und die miteinander verbunden sind und kommunizieren. Des Weiteren sind bestimmte Anwendungen und Dienste nur exklusiv auf dem IOS-Betriebssystem von Apple nutzbar. Auf ein Konkurrenzprodukt zu wechseln wäre für viele Anwender daher mit extrem hohem Aufwand verbunden. Weitere Beispiele wären Microsoft und SAP, die mit ihren Softwareanwendungen tief mit der Daten-Infrastruktur vieler großer Unternehmen verwoben sind.
Kostenvorteile: Unternehmen nutzen ihre Größe, indem sie durch Skaleneffekte bessere Preise als die Konkurrenz anbieten können. Dadurch ist es neuen bzw. kleineren Wettbewerbern nicht möglich, dauerhaft konkurrenzfähige Preise anbieten zu können. Beispiele hierfür sind z.B. Amazon, Costco oder Walmart.
Immaterielle Vermögenswerte: Hier sind Dinge gemeint, wie z.B. Marken die durch ihre über Jahrzehnte aufgebaute Bekanntheit dafür sorgen das Kunden bereit sind deutlich mehr Geld für Produkte dieser Unternehmen zu bezahlen, als für No-Name-Konkurrenzprodukte. Beispiele hierfür sind Hermés, Nike oder Coca-Cola. Weitere immaterielle Vermögenswerte sind z.B. Patente von Pharmaunternehmen, die deren Medikamente und Monetarisierung langfristig schützen oder bestimmte Lizenzen die beispielsweise von Regierungen ausgegeben werden und Marktzugänge somit stark regulieren (z.B. Flughafenbetreiber).
Diese Beispiele zeigen, wie es Unternehmen gelingen kann, ihr Geschäftsmodell profitabel und zudem möglichst lange aufrecht zu erhalten. Dabei profitieren sie von Wettbewerbsvorteilen, die massiv an Nachhaltigkeit gewinnen, wenn sie nicht nur tief verwurzelt sind, sondern sich im besten Fall noch gegenseitig verstärken.
Beispiel ASML: Monopol durch Komplexität
Ein weiteres Beispiel hierfür ist z.B. der niederländische Chipmaschinenhersteller ASML. Die EUV-Lithografiesysteme von ASML, welche unverzichtbar für die Chipindustrie und die Herstellung ihrer modernsten Chips (z.B. für KI-Anwendungen) sind, besitzen nämlich ein waschechtes Monopol. Ich möchte jetzt nicht zu viel vorwegnehmen, da ich ASML in einem kommenden Beitrag noch detailliert vorstellen möchte.
Es sei nur so viel gesagt: Die Maschinen sind so groß wie ein Linienbus und technologisch so komplex, dass aktuell kein anderes Unternehmen weltweit konkurrieren kann. Ein einziges System besteht aus hunderttausenden Einzelteilen, geliefert von einem hochspezialisierten Lieferantennetzwerk, für das ASML Exklusivverträge besitzt. Hinzu kommen rund 15.000 Patente.
China versucht schon seit vielen Jahren ebenfalls eine EUV-Maschine herzustellen, da der Zugang zu dieser Technologie, vor allem durch die USA, stark reguliert wird. Jedoch ist es ihnen bis heute, trotz Milliardeninvestitionen in Forschung und Entwicklung nicht gelungen, eine vergleichbare Maschine herzustellen. Selbst wenn es ihnen eines Tages gelingen sollte, gehen Experten davon aus, dass der technologische Vorsprung von ASML ca. 5-10 Jahre beträgt und es sehr unwahrscheinlich ist, dass ein chinesischer Hersteller außerhalb des chinesischen Marktes Fuß fassen wird können. Denn die Maschinen von ASML sind so tief in die Produktion und Software der Chiphersteller integriert, dass ein auswechseln sowohl technisch, als auch wirtschaftlich keine Option darstellt.
Beispiel Visa & Mastercard: Der Netzwerkeffekt
Weitere Beispiele für Burggrabenunternehmen sind z.B. die Kreditkartenunternehmen Visa und Mastercard. Die beiden Unternehmen sind bekannt für ihre Kredit- und Debitkarten, wobei viele nicht wissen, dass die Karten selbst gar nicht von Visa oder Mastercard kommen, sondern von den ausgebenden Banken, die damit auch das Kreditausfallrisiko tragen.
Visa und Mastercard stellen lediglich das Netzwerk, dass mehrere Tausend Finanzinstitute mit weit über 100 Millionen Akzeptanzstellen (Händlern und Dienstleistern) in über 200 Ländern verbindet und damit schnelle, unkomplizierte und vor allem sichere Zahlungstransaktionen ermöglicht. Allein das Netzwerk von Visa verarbeitet pro Tag unvorstellbare 901 Millionen Transaktionen. Das Geschäftsmodell von Visa und Mastercard ist deshalb so genial, da sie an jeder Transaktion einen kleinen Bruchteil mitverdienen und durch ihre Größe und Reputation automatisch immer mehr Banken, Kunden und Händler anzieht (Netzwerkeffekt). Visa und Mastercard haben dieses Netzwerk über Jahrzehnte aufgebaut, sodass es für neue Wettbewerber unmöglich ist, dieses zu replizieren und darüber hinaus Milliardeninvestitionen erfordern würde.
Fazit: Qualität spiegelt sich in Zahlen
Diese Art von Unternehmen zeichnen sich durch konstantes, organisches Umsatzwachstum und enorme Preissetzungsmacht aus. Ihre monopolähnliche Stellung spiegelt sich direkt in den Fundamentaldaten wider. Ich achte dabei vor allem auf hohe Bruttomargen, eine beständige und hohe Verzinsung des investierten Kapitals (ROIC), sowie ein stetig wachsender Cash-Flow.
| Durchschnitt letzte 5 Jahre | |||
Aktie | Umsatzwachstum | Bruttomarge | ROIC | FCF-Wachstum |
ASML | 18,5 % | 50,8% | ~33,5% | 30,4% |
Visa | 12,8% | 80,0% | ~27,5% | 16,6% |
Mastercard | 15,1% | 76,2% | ~50,0% | 19,3% |
Das größte Risiko für ein Monopol ist Regulierung!
Marktbeherrschende Unternehmen stehen in der Regel fortlaufend unter dem kritischen Blick von Regierungen, Kartellämtern und anderen Aufsichtsbehörden, um den möglichen Missbrauch ihrer Marktmacht zu unterbinden. So sehen wir mittlerweile in fortwährender Regelmäßigkeit, hohe EU-Strafen (teilweise in Milliardenhöhe), die gegen Internetriesen wie Meta, Alphabet und Apple verhängt werden.
In den USA sah sich Alphabet im Jahr 2025 mit einer Zerschlagung bzw. erzwungenen Abspaltung ihres Internetbrowsers Chrome konfrontiert, was in einem Gerichtsverfahren jedoch erfolgreich zurückgewiesen werden konnte.
Auch bei Amazon gibt es schon seit Jahren laute Rufe nach einer Abspaltung seiner Cloudsparte AWS, weil Kritiker argumentieren, dass sie mit den hohen Profiten aus der Cloudsparte das Wachstum ihres Markplatzes subventionieren und Wettbewerber dadurch stark benachteiligt werden.
Erst vor wenigen Wochen drohte Trump mit einer Deckelung der Kreditzinsen auf 10%, was das Geschäftsmodell von Visa und Mastercard auf den ersten Blick nur indirekt betreffen würde, da sie keine Kreditzinsen erhalten (siehe Beispiel oben). Dennoch hätte diese Maßnahme eine durchschlagende Wirkung, da dies zu einer deutlichen Reduktion der Ausgabe von Kreditkarten führen würde und damit auch die Anzahl von Transaktionen geringer ausfallen würden.
Man sieht: Das Investieren in marktbeherrschende Unternehmen ist kein „Free Lunch“, da man sich einem deutlich höheren Regulierungsrisiko aussetzt. Wer sich für diese Investments entscheidet, muss lernen, das tatsächliche Risiko vom täglichen Rauschen der Märkte zu unterscheiden. Dafür ist es essenziell zu wissen, was man besitzt. Ansonsten neigt man dazu, seine Positionen bei den ersten nachrichtengetriebenen Kursschwankungen vorschnell zu liquidieren.
„Risk comes from not knowing what you’re doing.“ – Warren Buffett